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市場預估，明年美國聯準會將開始實施減少購債，2023年可能升息2碼

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升息初期股債齊跌，升息期間股漲債跌

升息初期股債齊跌，升息期間股漲債跌
降息初期股債齊揚，降息期間股跌債漲

以上是金融市場上常聽的的四句話，今天我們先來解一下為什麼「升息初期股債齊跌，升息期間股漲債跌」？

首先先分清楚股指的是甚麼？債又是甚麼？
拿美國為例，債固然指的是美國公債，股固然指的是美國股市，而大家買很多的美國高收益債、全球高收益債(美國占比又較高)是歸在股這一邊的。

升息初期：現在恐怕已經要算了，因為升息的聲音已經出現了，不管最後FED如何決定，至少市場預測要開始討論減少購債，明年開始實施漸少購債，後年(2023)可能會升息2碼，減少購債是升息的前哨站，減少購債雖然沒有收回市場的資金，但每月注入市場的資金已經慢慢變少了，到停止購債進而升息，就真的收回市場的資金了，說它是升息的前哨站應不為過。

在這之前為什麼要實施QE(就是FED購債)？因為美國經濟受挫，救市、救經濟的措施(降息+QE)紛紛出籠；但隨著經濟的復甦，停止救市方案(QE)，甚或開始升息也是貨幣市場常見的措施。

這之前債是因降息、因避險需求，所以漲了，現在無須再避險(經濟已復甦)，且可能要實施升息，自然要跌了。而股因為大資金行情的壓境，漲了，現在資金要慢慢回收了，有鑑於資金行情恐要結束，所以跌了，應驗了那句話：升息初期股債齊跌。

隨著時序最後真的升息了，為何升息？除了考量通膨，當然也因為經濟復甦，升息可以壓抑通膨的漲速，通膨漲太快會讓經濟很快走到頂點而下滑，因此壓抑通膨的漲速，一直都是各國央行很重要的任務。

升息了，定存(無風險產品)利息越來越高，公債的票面利息越來越無吸引力，當然就是市場首拋的產品，而隨者經濟的復甦，風險性產品(股或高收益債)自然又重回投資人懷抱，正是又應驗了：升息期間股漲債跌。

難不成股與高收益債都不會跌嗎？拋開期間的震盪波折，隨著利息越升越多，高收益債的票面利率也會越來越沒吸引力，另一也意味著通膨可能越來越高，景氣走到頂點的日子終究還是會來，因此哪有不跌的，只是時序的問題而已，重點不是何時漲？何時跌？而是該比較漲跌時間的長短，來讓自己要不要走過該產品跌的時間，這就是之前幫大家分類的1~3軍的基金。

衍伸其他影響

一、新興市場債券基金

除了解升息初期股債齊跌，升息期間股漲債跌這二句話外，大家一定也很關心，美國升息新興市場債呢？原則上新興市場債的票面利率若還有吸引力，自然會有買盤進駐，但若因升息美元指數走強，導致新興市場貨幣貶值，那麼對於新興市場債就是一個減項，尤其新興市場本地貨幣債影響較深。

但也一再建議：
1.新興市場本地貨幣債基金不要碰。
2.新興市場債券基金與高收益債基金該如何挑選，之前文章都已細細列明。
3.若是要現金流的人，別把買債三要素忘光光。

二、原物料價格

目前美國通膨持續高漲，究其因是缺料、缺櫃、缺貨運...造成的通膨因素較大，但失業率尚未回到合理範圍，美國FED此時也無法貿然就提前升息，也許因為這樣，用了其他方式讓美元指數強，壓壓原物料的價格(美元走強不利原物料價格)，也順便壓壓通膨的漲速吧！

通膨時代來臨？看看市場與美國聯準會不同的想法

美國經濟持續復甦，新冠疫情也在疫苗的效應下逐漸下滑，但近期通膨的議題，常常被市場提及，尤其是美國4月消費者物價指數大幅成長(年增率)，由3月的2.6%大幅上揚至4.2%，而核心消費者物價指數(刪除食物類與能源類價格波動)，更是由1.6%上升至3.0%，在物價飆漲下，使市場憂心是否通膨噩夢再起，有如1980高通膨的年代，當時因石油危機造成物價呈現兩位數字的暴漲，並且出現停滯通膨(附註1)現象，當時聯準會主席伏克爾(Paul Volcker)為了控制通膨，把利率拉高到將近20%，最後在利率控制與美國前總統雷根政策轉向，才平息這場停滯性通膨的發生。

但目前經濟情勢是否會發生通膨情況，甚至於未來產生「停滯性通膨」的現象，美國聯準會官員與市場投資人的看法似乎不太相同，市場悲觀的人認為後疫情時代，原物料價格大幅反彈，加上美國拜登政府大量財政政策，將促使物價大幅攀高，而美國聯準會似乎放鬆對物價的警戒，仍保持零利率政策直到2023年，且維持每月購買1200億美元(其中800億國債、400億機構抵押擔保證券 (MBS))量化寬鬆政策不變。但聯準會認為美國經濟與就業要取得實質性進展還需要花一段期間，物價的上揚僅是短期因素的影響，並不會持續不斷發生。

如表1以美國4月CPI指數來看，月增0.8%高於前期的0.6%，年增4.2%高於前期的2.6%，而核心物價，年增3.0%高於前期的1.6%。4月CPI攀升以能源與二手車價格漲幅最大，能源相關產品物價(Energy)4月年成長高達25.1%，但月減0.1%，能源指數權重約6.9%，主要受到基期的影響，去年4月份油價(西德州原油,WTI)最低達到每桶-37.6美元左右；二手車產品價格(Used cars and trucks)4月年成長高達21.0%、月增0.1%，二手車產品指數權重約2.75%，主要是受到供應鏈短缺影響。以CPI歷史走勢來看，當時受到新冠疫情，各國封城等措拖影響，造成歐美國家消費大幅萎縮，使得美國去年4、5月CPI年增率僅0.34%、0.22%。所以經濟復甦+基期因素+供應鏈短缺影響，造成這波美國物價飆升。市場憂心通膨持續性影響，但聯準會認為這是短暫因素的影響。

市場觀點，除了感受到近期大宗商品上漲之外，也利用市場預期物價指標來衡量，常用的指標是「平衡通貨膨脹率指標」(Break-even Inflation Rates)(附註2)，即為美國國債減美國抗通膨債(TIPS)，簡單來說，平衡通貨膨脹率指標愈高，意味市場預期未來通膨會上升，反之亦然。如圖2所示，5月8日該指標已經來到2.52%，創下2013年以來新高水準。

聯準會觀點，由4月28日會議聲明摘要來看，「經濟活動與就業指標已經走強，受疫情最大影響部門還是疲弱，但出現改善。通膨回升但大多反應短暫因素(largely reflecting transitory factors)。經濟未來路徑很大取決於疫情的發展，維持貨幣政策的寬鬆立場，直到實現就業與通膨目標取得實質性進一步進展(substantial further progress)」。

綜合觀點，我們比較傾向聯準會觀點，通膨回升但大多反應短暫因素，尤其是短期物價超過聯準會的目標2.0%，主要是為了激勵就業，以圖3來看，4月美國總失業人口約981.2萬，其中27週以上失業人口占總失業人口比例43%，且勞動參與人口仍遠低於疫情前水準。回想2008年金融風暴時期，聯準會降息到2008年底之後維持零利率，且實施QE政策，直到2013年前聯準會主席柏南克暗示縮減QE，2014年開始縮減QE，2015年底聯準會才開始升息。所以在美國勞動參與人口低於疫情前水準，長期失業人口仍多的情況下，至少這1、2年內聯準會還是會維持零利率政策，但在經濟持續復甦的情況下,有機會在2022年初開始縮減QE。

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附註：
1.停滯性通膨(stagflation)，原本經濟成長(GDP)伴隨物價上揚，但停滯性通膨即為經濟成長停滯，但物價卻持續上揚。最典型的例子在於1970年代的石油危機，由於當時中東戰爭，造成能源價格大幅上揚，物價狂飆、產出下跌。
2.平衡通貨膨脹率指標(Break-even Inflation Rates,BEI)，即為美國國債減美國抗通膨債(TIPS)之間差距，是市場上用來衡量未來通膨指標。一般國債利率等於名目利率=實質利率+該債券存續期間的通膨補償，而抗通膨債(Treasury Inflation-Protected Securities,TIPS)顧名思義就是，債券本金會跟隨物價做調整，保護投資人不會受到物價上漲的影響，(若TIPS債券面額100美元，但未來物價上漲，則購買力因此而下降，則美國政府將上調本金，讓TIPS債券不受通膨的影響)其利率同等於實質利率。所以平衡通貨膨脹率指標(Break-even Inflation Rates,BEI) = 國債減抗通膨債 = 該債券存續期間的通膨補償，而通膨補償是一種衡量對未來通膨預期的指標。
3.上週聯準會會議紀要公佈未來某個時點將討論縮減QE，下次將撰寫有關縮減QE議題。

主持人：阮慕驊
來賓：「富蘭克林投顧」資深協理 梁珮羚
主題：聯準會今晚就想來點"通膨"
節目時間：週一至週五 5:00pm-7:00pm
本集播出日期：2020.09.17


#國際股市


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